对赌的主要目的在于解决投资方信息不对称的问题，并对融资方形成激励效应，以实现“双赢”。但实践中存在大量“双输”的对赌案例，也令业内不少人士对其持保留态度。那么，对赌之“善”与“恶”的边界在哪里？

对赌之“善”显而易见：融资方通过签署对赌协议，可以取得企业前期增长所急需的大量资金，而协议中关于业绩目标的约定，也给了投资方一剂“定心丸”。若业绩目标从实际出发，设定得当，完全可以实现双赢。事实上，对赌协议在不少企业的成功之路上扮演了重要角色。例如本世纪初蒙牛与大摩等投资机构对赌，前者从一家初创企业成为行业巨头，后者也获得丰厚回报，各方可谓皆大欢喜。

而与此同时，对赌之“恶”也同样难以忽视：实践中存在大量对赌失败的例子，融资方因此倾家荡产，跌落谷底的反面教材不在少数。例如在“小马奔腾”对赌案中（金燕与建银文化产业股权投资基金合同纠纷案【[2018]京民终18号】），企业对赌失败，创始人也突发心脏病去势，按照对赌协议中关于股份回购的安排，创始人遗孀需对2亿元债务承担责任。这对融资方及其家庭来说不啻于一场噩梦。

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事实上，对赌的“善”与“恶”很大程度上取决于对赌协议条款的设计，我们不能以事件的结果倒推原因，从而落入以成败论英雄的逻辑陷阱，但可以从对赌条款的设计是否符合企业和市场的客观情况去判断大致走向。总结实践中大量对赌案例的经验教训，笔者认为判断对赌协议善与恶的标准，在于是否以“风险防范”为真实目的。

善意的对赌协议是遵循诚实信用原则，防范信息不对称造成的风险，投资方并不期待自己“赌赢”，而是期望通过达成预期目标而实现双赢；而恶意的对赌协议则是在条款中恶意设置陷阱，甚至对目标公司的经营管理横加干涉，或者虽无明显恶意，但预期目标远高于实际而无法实现，其结果是投资方期待目标公司违约，从而达到以低价取得目标公司股权或者控制目标公司的真实目的。当然也存在另一种情况，那就是目标公司股东不切实际地高估了公司的盈利能力，在投资人面前贸然夸下海口，结果只能是咽下苦果，为自己的莽撞而买单。

签署对赌协议时，各方无疑希望能够实现共赢，然而市场瞬息万变，预期业绩无法达成也是常有情况，尤其在当前疫情阴霾尚未散去，经济仍处于下行周期时更是如此。一旦业绩目标未能达成，双方对簿公堂，法院将如何判决？经笔者统计，迄今为止已公开的逾千件对赌司法判例中，绝大多数（超80%）为投资方胜诉，而目标公司的股东或实控人如何依法维权在实践中仍是一个难点。故笔者在本节要讨论的是：在对赌协议纠纷中，作为公司股东有哪些合法抗辩理由？

1、如投资方过度干预公司经营造成业绩未达标，应承担相应责任

资本运作与企业运作不同，在大多数情况下，投资方应当克制冲动，避免过度介入目标公司的运营，以防止“外行领导内行”的不利局面出现。因此在司法实践中，如法院认为目标公司业绩未能实现是投资方过度干预的结果，则对于投资方关于业绩补偿的请求不予支持。例如在新华医疗与成都英德合同纠纷（[2018]鲁民初103号）一案中，山东高院认为，新华医疗作为投资方，参与被投公司的经营管理，不符合对赌协议的一般做法，也不符合合同法的一般原则。因市场风险造成业绩下滑，9名被告应承担补偿责任；因内部经营管理原因造成业绩下滑，双方均负有责任，应按照公平原则各自承担损失。

2、如投资方恶意促成补偿条件成就，则视为该条件未成就

对赌协议的本质是附条件的合同，而根据《民法典》第一百五十九条规定，附条件的民事法律行为，当事人为自己的利益不正当地促成条件成就的，视为条件不成就。例如在江苏瑞华投资控股集团有限公司与曹宽平合同纠纷（[2020]苏01民终7618号）一案中，江苏高院认定瑞华公司恶意抽逃2579万元出资，导致目标公司无法正常经营，更谈不上经营目标的实现，因瑞华公司违约在先，被告曹宽平有权依据先履行抗辩权拒绝履行义务。

3、可主张以情势变更或不可抗力实现免责

近年来因新冠疫情爆发以及国内的严格疫情防控措施，不少初创公司的业绩受到重大影响，因此面临对赌失败的危险。在此情况下公司如考虑以疫情构成不可抗力为由进行抗辩，应积极收集相应证据，全面评估疫情对业绩的影响。如融资方能证明公司业绩未达预期系以上不可抗力所直接导致，若非受到新冠疫情影响，本有能力实现业绩目标，则法院可以支持融资方免除对赌责任。   

4、应尤其注意对赌协议的权利行使时效

这里的时效既包括法定的诉讼时效，也包括双方在合同中约定的权利行使时效，前者根据我国《民法典》为三年，但经当事人催告可以中断，因此更为有效的方式是在对赌协议中设置条款，例如约定投资方必须于出现约定情形之后的特定时间内提出股权回购请求，否则视为主动放弃，从而实现对投资方的约束效果。如投资人逾期未行使请求权，则融资方可援引上述时效条款，作为有效的抗辩理由。